炒过股票的人大概都听说过很多媒体的批评，散户追涨杀跌不理性，造成了市场的过度波动。其实这是不懂金融的人说的。这些年来，学术界已经有无数的学术论文给出了实证。33，354散户不是& quot追涨杀跌& quot但一般都是& quot穷追猛打& quot。

你想想，你身边的大妈大叔是不是在股票下跌的时候赶紧抄底，然后抄底血本？股票涨了之后如坐针毡，总想着落袋为安？比如茅台或者腾讯，周围有多少人买了，却都半途而废了？这是典型的& quot穷追猛打& quot。

你可能会问，大多数散户都是& quot穷追猛打& quot，那么谁是& quot追涨杀跌& quot？这是聪明的机构。

事实上，在过去的几十年里，机构最赚钱的策略是& quot追涨杀跌& quot。它有一个好听的名字，叫& quot动量交易& quot。在资产定价中，它也是著名的定价因素。

接下来，我们学习新的定价因子——动量，谈谈如何利用动量交易进行投资决策。

一、追涨杀跌是有道理的

好了，我们来看看什么是气势。

动量在英语里叫动量。其实这就是我们通常所说的运动物体的惯性。

你可能对这个术语很熟悉。放在股市，意味着股票的价格走势也呈现一种惯性。上一期涨了，下一期就涨。同样，上期跌了，本期还会继续跌。

这个定律看似简单，上世纪六七十年代就被很多基金经理发现了。聪明的人马上意识到这个规律可以用来赚钱。为什么不买上一期涨的，卖上一期跌的？

你完全正确。很多基金都采用这样的交易策略。每个月底把市场上所有的股票按照本月的收益率排序成十组，收益率最高的那组买，收益率最低的那组卖。然后他们发现在接下来的3到12个月，这个策略可以获得非常好的超额收益，这个策略叫做动量交易策略。

在上世纪五六十年代被发现后，到了80年代，美国市场上10只基金中有8只在做动量交易。这一现象也引起了金融界的兴趣。

我们上节课说过，如果动量被错误定价，市场是有效的，那么很多人都在交易动量，并从中套利，那么这个套利空间应该很快就会消失。那么就有一种可能，动量也是系统性风险，需要风险溢价，所以应该把它作为一个定价因素。

许多学者开始研究这一现象。著名学者Carhart在1997年的论文中模仿Fama-French方法，构造了一个动量因子来解释股票收益。

在Fama-French三因素模型的基础上，Carhart加入了动量因素，进而形成了著名的Carhart四因素模型。

那么这个模型计算出来的超额收益就排除了基金经理通过动量交易获得的超额收益，剩下的可以看作是他们的选股能力或者择时能力创造的收益。

此时，你可能会觉得，除了市场、规模、价值这三个定价因素，我们又掌握了一个新的法宝，——的动量因素。使用动量交易策略来& quot买涨杀跌& quot，可以获得更高的收益率。

二、在中国市场上适用吗？

但是如果你聪明的话，你可能也会想到一个问题，就是& quot动量交易& quot适用于我们的中国市场吗？

我可以告诉你我的答案。然而，规则也与美国市场有很大不同。

其实到了2005年，国内很多学术论文也在讨论。中国市场还有动力吗？我们早期的金融研究尤其& quot粗糙& quot，一般模仿美国的方法，比如建立一个动量组合，然后看这个组合3到12个月的表现。这样，许多人发现中国市场似乎没有明显的动力。

后来有研究者想到，中国和美国的股市有一个特别根本的区别，那就是什么？就是我们的交易量特别大，成交率特别高。从20世纪90年代到本世纪初，我们市场的周转率几乎是美国市场的10倍。即使是最近几年，也差不多是3到4倍。

好了，高周转是什么意思？现在你可以闭上眼睛，在脑子里想想。有一条河。如果这条河的水特别快，浪来的快去的也快。如果我们把股市想象成一条湍急的河流，动力是什么？动量是波浪。美国的波浪起伏很慢。然而在中国，水流很快，所以波浪来来去去很快。这意味着在中国市场，任何浪潮都会很快消失。

基于这种观察和思考，北京大学的唐雅教授对美国的研究方法进行了一些调整。最重要的调整是缩短这种动量交易策略的时间窗口。经过多次时间窗口的测试，最终发现周度是最适合中国市场的。

如果我们分析a股从1990年到2009年的所有数据，会发现一个很有意思的现象。中国股票的价格具有惯性，也就是说，它具有动量。但是它的持续时间很短，和美国完全不同，美国可以持续3到12个月。我们只有2到4周的时间。

这是什么意思？如果该股本周大涨，未来两到四周可能还会上涨。同样，本周大跌的股票可能在接下来的两到四周内下跌。所以中国股市可以做动量交易，但是频率比较高。

更简单地说，追涨杀跌是个好策略，尤其是在中国市场。但是追涨杀跌的时候不能憋太久。几周是理想的时间。

这份报纸的名字叫《周末妈妈》。

entumbyreturnintervalranking，2013年发行在学术期刊Pacific-BasinFinanceJournal（《太平洋金融杂志》）上。中间涉及到一些技术细节，感兴趣的同学可以到网上去搜索。

三、追涨杀跌的风险

我讲到这里的时候，我估计很多同学已经又开始冲动了，感觉马上就可以进场去追涨杀跌了。

我要强调一点，动量这个策略其实是风险很大的，对于散户来讲，有三个方面的风险，你要特别注意。

第一，市场不好的时候，动量交易非常容易赔钱。比如说2008年到2009年初，在这一次金融危机里，美国市场上动量策略的损失就特别惨重，中国也是一样，2015年6、7月份的股灾中，做动量的机构亏损特别地严重。所以市场波动很大的时候，是不宜采用动量策略的。

第二个是跟我们市场的制度设计特别地有关。因为动量的策略要求买入大涨，卖出大跌，所以它等于有一个风险对冲的机制。但是中国因为缺乏做空的工具和做空的机制，所以你只能追涨，很难杀跌。这样一来，等于你的策略只是半个策略，不是一个完整的策略。

第三个，切切要记住的，动量交易，不是对单个股票追涨杀跌，因为那些大涨的股票，在下一周上涨的概率更大，而那些现在跌的股票，下一周下跌的概率更大。买入或者卖出单个股票的话，说不定就正好踩中了那个小概率的点上。你要做的动量交易策略，是要买入卖出风险分散的组合，对资金量的要求是非常大的，而我们散户一般很难操作。

所以，因为这几个原因，咱们散户要进行动量交易的策略是比较困难的。但是这个策略对我们散户是有很重要的投资启示的。

我可以讲一个我自己基于对动量理解的操作原则。当然，首先是基于对这个企业估值的理解之上。在这个基础之上，我会选择买入和卖出的点，比市场看到的要滞后一点点。比如等价格已经反弹，才开始买入，价格出现下跌才开始卖出，永远不追求卖在最高点，买在最低点，这个里面的操作原则就是使用了动量的这个概念。

实际上你想，如果你长期能够保持比较高的价格卖出，比较低的价格买入，你的投资收益率一定会相当地不错。

今日概要：

1.股市存在动量效应，比如过去一段时间里，收益率比较高/低的股票，在未来一段时间里，收益率也会比较高/低。

2.中国市场动量效应的时间窗口比较短，只能够持续2-4周。

3.动量策略对于散户来说存在着三点风险：第一，市场波动时，动量交易容易损失惨重；第二，因为缺乏做空工具，中国的动量交易策略只能追涨，难以杀跌。第三，动量交易不是对单个股票追涨杀跌，而是要买入卖出风险分散的组合，对资金量的要求高。

（本文出自得到，由北大金融学香帅教授唐涯亲授）