过去几个交易日，人民币快速走弱，美元兑人民币目前徘徊在7关口附近。‘看空美元’是华尔街年初的一致共识，但疯狂的情绪在2月份戛然而止——美元开始‘第二次冲上顶峰’。美元指数从101反弹至105，人民币兑美元从6.7再次跌至7附近。

近期多种因素推动美元上行——美国就业市场蓬勃发展、通胀高企以及加息预期重燃。鉴于中国的货币政策在全球仍处于鸽派阵营，且人民币有必要进行技术性修正，而此前人民币汇率已从7.4左右飙升至6.7，因此人民币近期的疲软并不令人意外。

通胀就业支持美元"二次冲顶"

在一系列美国经济数据(非农就业报告、零售销售、消费者CPI和生产者PPI)公布后，市场预期联邦基金利率目标区间上端将上升约40BP，达到5.25%，预期到达时间也从6月改为7月。

由于通胀可能会变得更加顽固，美联储的最终利率水平可能会继续上升。稍早大幅反弹的美股陷入盘整，美元指数从1月低点101反弹至105附近。去年美元指数的高点在115左右。

渣打银行全球首席策略师EricRobertsen对记者表示，1月份，货币市场仍处于降息狂潮中——当时市场定价预期2023年6月至2024年6月间的降息幅度将达到160BP，现在市场已经恢复了近70BP的降息预期。除了货币市场定价的变化，我们还看到市场隐含通胀预期，美国的利率波动在上升。市场不得不转向更大的可能性，即美联储将在“更长时间内”维持高利率。"

这种反转仅仅是由暂时的交易情绪推动的，还是更为持久的变化？这将决定美元的后续走势。

从通胀和就业来看，美联储利率决定的这两个关键指标继续超预期。

就在上周五，美国1月核心PCE物价指数同比上涨4.7%，预期4.3%，前值4.4%。通货膨胀的下降趋势不会一帆风顺。最顽固的部分是‘supercore inflation’，即核心服务(不包括住房、医疗和其他指标的通胀)。紧张的劳动力市场使工资居高不下。在1月份公布了超出预期三倍的非农数据后，野村证券将2023年美国核心PCE预期从1.7%上调至2.6%，并上调了月度非农就业数据的预期，因为在招聘困难的背景下，雇主可能不会立即裁员，否则会在需求反弹时措手不及。目前，大多数机构的PCE预测都在3%以上。

摩根大通中国首席经济学家朱海斌告诉记者，‘超核心通胀’上行压力的原因是高工资增长率(接近5%)，而这种‘工资-通胀螺旋’是最困难的。服务业和消费品在价格强劲反弹后会达到一个新的稳定状态，然后价格会持平或者缓慢回落，但是工资成本上升的粘度非常大，而且会影响企业的盈利能力，进一步降低经济增长的动力，所以这是美联储目前最关心的。所以从政策逻辑来看，美联储不一定重视经济增长，但通胀和失业是关键指标。'

美国的就业市场目前也强于预期，失业率处于3.4%的历史低位，仍存在结构性短缺。摩根大通认为，这一轮失业率上升可能触及4.5%，而在过去正常的经济衰退中，美国的失业率从低到高至少应该上升2~3个百分点，这与劳动力市场的结构性变化有关——疫情发生后，美国55岁以上的劳动力中有相当一部分选择退出，2020年整体劳动力市场参与率大幅下降，但2021年后，55岁以下的劳动力市场参与率恢复到正常水平。

另一个供给冲击源于美国前总统特朗普上台后收紧移民政策。在过去的五年里

总的来说，美国的通货膨胀确实在下降。然而，即使在高基数的背景下，目前通胀仍超过4%，远高于美联储2%的目标，未来下行之路并不平坦。这也意味着今年降息无望。相反，市场现在正在为两次加息(共50BP)定价。

人民币多头获利了结

经过前两个月的快速升值，最近人民币波动加剧。在美国1月非农数据影响下，人民币试探6.8关口，本周五美国PCE数据公布后逼近7关口。

渣打银行中国区宏观策略主管刘洁此前对记者表示，年初人民币快速升值是由美元贬值和中国复苏预期推动的。此前海外对冲基金的人民币多头仓位相对较轻，部分已经补仓。仅1月份，北上资金就涌入1400亿元。这很可能使今年人民币升值偏向前方，二季度开始可能出现一些反向风险，制约人民币升值。

另一个原因在于季节因素。通常情况下，人民币在每年的1月份都会趋于升值，尤其是在农历新年之前(比如企业结汇)。但到了第一季度末和第二季度末，人民币会出现多年来的小幅贬值。汇率的逆周期运行也可能逐步逆转。在过去的几个周期中，每次人民币大幅升值，中国央行都取消了外汇风险准备金。当美元/人民币跌破6.7时，这种措施被逆转的风险更大，特别是今年的出口可能会迅速下降。此外，市场早前对美联储货币政策放松的预期已经非常充分。一旦这样的预期被逆转，美元的反弹动力就会被放大。

从技术面来看，美元/人民币在6.7附近反弹是合理的。这里确实有很强的支撑位，上方留下的缺口回补的可能性比较大(人民币暂时贬值)，不排除回到7上方。某大型国有银行外汇交易员告诉记者。

此外，在机构人士看来，人民币最近

从"真金白银"角度看，就经常账户顺差而言，各界普遍预计出口将受到欧美需求衰退的大幅拖累，朱海斌表示，净出口对GDP的贡献将从去年0.5个百分点降至-0.5个百分点，即经常账户顺差相较于去年的约4000亿美元将降至1800亿美元左右。

就资本账户而言，北向资金一度年初大幅涌入1500亿元，但债市遭到外资抛售。1月，境外机构主要券种托管规模环比减少1066亿元（上月增加571亿元），录得自2022年3月以来的最大降幅，继上月增持后再度转为减持，主要减持的品种为利率债（国债-663亿元）。巴克莱方面表示，这可能是受收益率上升预期和人民币适度走软的影响。

一方面，对冲基金可能存在获利了结的压力，毕竟MSCI中国指数较去年10月最低点已经反弹了近60%;另一方面，更为保守的共同基金（长钱）在估值回升后可能更趋谨慎。

就大方向来看，更多观点倾向于认为，中美的经济和货币政策周期可能即将来到转折期，未来人民币汇率大势看涨的观点仍然可以维持，目前国际投行对2023年人民币的预测点位普遍在6.3~6.8。不过，美元指数向来是最难预测的指标，地缘政治的走向也将主导今年的市场格局。"年初我们认为美元对人民币的主要交易区间将为6.80~7.15，即使考虑近期的汇率动态，这一区间保持不变。"国泰君安国际首席经济学家周浩对记者表示。