本文来源：时代周报作者：涂

农历新年将至，在休闲零食行业翘首以待的销售旺季，卧龙食品选择悄然冲刺资本市场。

近日，青岛卧龙食品股份有限公司(以下简称“卧龙食品”)更新了招股说明书，并向上交所提交了IPO草案。招股书显示，卧龙食品公开发行新股数量不超过2500万股，预计募集资金7亿元。

瓦隆食品是日常坚果的鼻祖。2015年，卧龙食品率先推出“天天坚果”产品，在全国掀起消费热潮，一度引起同行效仿。然而多年后，卧龙食品逐渐失去了先锋优势，没有激起任何波澜。

最初的坚果系列成为最后的亮点。即便卧龙食品近年来试图扩大品类，但仍遭到外界质疑，道路的曙光正在消退。如今营收增速明显下滑的卧龙食品，在后浪推前浪的现实面前，资本之路很难说一帆风顺。

1月11日，针对上市及相关发展问题，时代周报记者联系卧龙食品，截至发稿前尚未收到回复。

来源：瓦隆官方网站

家族企业风险

从招股书来看，卧龙食品似乎想通过上市来突破经营瓶颈。

2019年至2021年，卧龙食品营业收入分别为11.65亿元、8.89亿元和11.08亿元，归母净利润分别为1.31亿元、8892.48万元和1.2亿元，整体业绩波动明显。

其中，2020年期间，卧龙食品的营收和净利润相继下滑。即使2021年有所改善，也还是不如当初的高光时刻，但现在的颓势还是进一步显露。

招股书显示，2022年卧龙食品预计营业收入10-12亿元，同比增长-9.74%至8.31%，归母净利润9000-1.10亿元，较2021年同期下降24.74%至8.02%，扣非净利润7000-9000万元，下降4.043。

1月11日，国内食品行业分析师朱对时代周报记者表示，卧龙食品开创了混坚果品类，但在运营过程中并没有享受到行业红利，反而陷入了相对尴尬的境地，需要资本援助渡过难关。

“上市对卧龙食品的发展有帮助，但不能一劳永逸。在未来的发展中会遇到很多挑战。”朱对说：

与不太乐观的业绩相比，在走向资本市场的路上，卧龙食品也因为家族式经营所附带的潜在风险而引起了监管层的关注。

目前，卧龙食品创始人杨国庆为公司实际控制人，直接和间接控制89.10%的股份。2021年6月，卧龙食品内部进行第三次股权转让。新股东主要是杨国庆的姐姐杨丹、杨静和弟弟杨国荣，以及两个员工持股平台，家族企业的特征逐渐显现。

事实上，杨国庆并不是卧龙食品的唯一创始人。2016年5月，杨国庆、黄旭峰、张立业共同创办卧龙食品。随后，卧龙食品在临近IPO的节点完成了股权转让，只剩下杨国庆作为创始人。

在这个过程中，不仅原股东退出，知名创投机构红杉资本也做出了同样的选择。

据媒体报道，2018年，卧龙食品获得数亿元天使轮投资，投资方为红杉资本。但证监会在给卧龙食品发《反馈意见》时指出，卧龙食品与红杉资本签订协议，于2020年4月终止投资。

对此，除了要求卧龙食品说明相关创始人退出的原因以及转让估值差异的原因和合理性，证监会还要求卧龙食品补充说明与红杉资本签订和终止投资协议的情况。

1月11日，IPG中国首席经济学家柏文向时代周报表示，上述事件发生在卧龙食品IPO冲刺阶段。虽然实际控制人提高了公司的持股比例和控制力，但不排除

在文件中，杨国庆和他的妻子李实同意在2017年离婚。当时双方名下的存款、房产、车辆已经分割完毕。然而，在IPO之前，双方再次签署了《补充协议书》，承认杨国庆在卧龙食品的股权。

此外，杨国庆和李实离婚后仍有资产合作。2018年，李实与杨国庆家族成员共同投资成立了青岛新沃农业科技有限公司(以下简称“新沃农业”)。2020年4月，李实成为公司唯一实际控制人；同年6月，杨国庆通过卧龙食品从新沃农业收购其业务的股权。

在白文喜看来，公司创始人杨国庆与妻子离婚后仍有资产合作，对于卧龙食品实际控制权的稳定不能完全排除风险。

《反馈意见》，证监会要求卧龙食品说明杨国庆与李实解除婚姻关系的过程，签署的离婚协议及补充协议的主要内容，包括财产分割的具体情况，是否存在他人代李实持有发行人股份的情况等此外，还需要进一步说明两者之间是否存在未公开的利益安排。

行业竞争的下半场

卧龙食品的没落与行业高增长红利逐渐消退有关。

前瞻产业研究院数据显示，2015-2021年，国内混合坚果行业市场同比增速仍在下降。到2021年底，已经从2015年的400%下降到16%。

坚果市场竞争到了下半场，卧龙食品失去了先发优势，市场份额连续三年下滑。

前瞻产业研究院数据显示，2019-2021年，卧龙食品在混坚果行业的排名从行业第一下滑至第三，市场份额从13%下滑至7.2%。根据艾媒数据发布的《2021年中国坚果零食品牌排行Top15》榜单，卧龙食品跌至第五位，排在百草味、三只松鼠、良品铺子、洽洽之后。

原因是卧龙食品在核心业务上的发展潜力明显不如以前。

内容说明书

同期，对比同行而言，坚果类占三只松鼠营收的比例在50%左右；坚果炒货类占良品铺子营收的比例分别则在20%以内；炒货及豆制品占来伊份营收的比例则是25%～27%徘徊。

在朱丹蓬看来，通过单一营销打造大单品的模式无法获得消费者青睐。同时，沃隆食品在品牌运营、产品运营以及渠道运营等方面存在明显弊端。

近些年，无论是聘请流量明星龚俊代言，还是宣布排球女将朱婷担任“品牌好友”，以及在热门影视剧、综艺不断进行品牌植入，沃隆食品似乎更想依靠营销出圈。

从一组数据可窥出，2019年—2021年期间，沃隆食品的销售费用分别为1.9亿元、1.79亿元、2.16亿元，销售费用率从16.34%升至19.50%。同期，沃隆食品研发费用分别为37.63万元、157.61万元和188.45万元，研发费用率最高仅为0.18%，远低于行业平均水平。

1月11日，深圳市思其晟公司CEO、品牌管理专家伍岱麒接受时代周报记者采访表示，营销费用高，企业在研发上投入低于同行业，会导致企业缺乏属于自己核心产品与技术的研发投入，产品同质化程度比较高。

实际上，对于零食行业而言，另一个比拼的关键是渠道。

在伍岱麒看来，在销售渠道上，三只松鼠主攻线上，过得大批年轻粉丝青睐，而良品铺子很早前就以零食专卖店连锁形式发展。

“沃隆食品是以现在大超市渠道为主，线上渠道辅助，对企业不利的地方在于这些大卖场账期长、费用高，且也受到线上渠道冲击，线下流量下降，在销售渠道上确实有一些短板。”伍岱麒进一步说道。

目前，沃隆食品建立了以经销为主、直销为辅，覆盖线上、线下的多渠道销售模式。其中，经销模式收入占据营收更大比例，而线上渠道似乎相对被动。2019年—2021年，沃隆食品线上渠道的主营业务收入从2.02亿元攀升至3.58亿元，但占比仅30%左右。

朱丹蓬认为，中国的快消品行业已经走过了高增长、高扩容、高发展的阶段，对比行业竞争对手，沃隆食品在产品矩阵的调整、销售渠道的完善等方面并没有对品牌进行激活，仍处于‘吃老本’的状态。

如此发展并非长久之计，面对新品牌的挤压和产品老化，显露渠道“短板”的沃隆食品。如何在这场竞争同行的阻击中，寻找新的突围之路，尤为重要。