预计重建将告一段落，短期降温将提供增配良机，结构性重估仍将指向小盘成长。春节后经济预期不断向上修正，政策刺激预期不断向下修正，当前预期重建接近尾声；全球流动性预期和风险偏好暂时向下修正，市场降温提供了增加增长弹性的窗口；投资者逐步套现已大幅修复的内需复苏板块，机构密集调研加速了调仓进程。市场价差持续推低市值。首先，年初以来疫情疲软，信贷投放强劲，市场不断向上修正一季度经济预期，稳增长政策加码概率降低。两会期间出台增量刺激政策的预期已经向下修正。其次，1月非农数据下调全球流动性预期，中高仓位地域扰动影响风险偏好。市场调整后，基金申购开始回暖，市场阶段性降温为调整仓位、增强灵活性提供了契机。最后，主要的宽基ETF自2月以来出现净赎回，部分行业和主题ETF出现净申购。节后机构对估值修复质量进行了大量研究检验，仓位调整的时滞可能导致市场出现阶段性低迷。中小盘股票、低机构仓位、低成交板块在关注度恢复过程中继续被重估。配置方面，继续关注增长洼地，提高新兴产业中半导体、新创的优先性。

经济和政策预期重构，当前已接近尾声

自今年年初以来，1）开年以来疫情扰动弱、信贷投放强，市场不断上修一季度经济增速预期。,旅游业的复苏速度明显超出预期。1月28日至2月9日，23个样本城市累计地铁客运量达7.92亿人次，较2019年春节后同期增长9.0%，已超过疫情前水平。房地产市场显示出部分复苏的迹象。1月27日-2月10日，30个大中城市新房网签量较2022年春节后同期下降13.1%，降幅明显收窄。14个样本城市二手房成交同比增长62%，率先实现强劲反弹。中信证券(行情600030)研究部地产组认为，二手房交易回暖有助于拉动新房销售。1月份，在春节前的影响下，信贷投放仍超预期。新增企业中长期贷款3.5万亿元，同比大幅增加1.4万亿元。在1月份信贷大幅增加后，2月份以来的票据利率仍然很高。中信证券研究部宏观组认为，2月份贷款有望继续同比大幅增加，进一步增强市场的经济复苏预期。

1月份以来，2）稳增长政策继续加码概率下降，两会期间推出增量刺激政策的预期下修。,微观层面的旅游复苏超预期，房地产预景气指标回暖，人民币贷款尤其是企业中长期贷款，极大地提振了投资者对一季度经济复苏的预期。但从另一个角度看，总量层面加大刺激政策的可能性也有所下降。两会更有可能延续去年12月中央经济工作会议定下的基调。预计政策重点将放在提高工业质量和效率上。一方面是传统制造业的数字化转型，高耗能企业的绿色转型，生产性服务业的高端延伸。另一方面是培育壮大战略性新兴产业，加快步伐解决“瓶颈”问题。中信证券研究部宏观组基于地方两会的信息和财力，认为2010年全年经济增长目标为

全球流动性预期和风险偏好短暂下修和美国1月强劲的就业市场数据公布后，CME公布的联邦基金利率期货交易数据显示，2月2日(非就业农民数据公布前)至2月11日，市场交易隐含的3月加息25个基点的概率从97.4%降至90.8%，加息50个基点的概率从0.0%升至9.2%。5月不加息概率从39.5%下降到22.0%，加息25个基点概率从59.5%上升到71.0%。投资者正在从“3月加息一次，5月不加息”转变为“3月加息一次，5月继续加息一次”。美元指数和美国长期债券利率也出现了连续4个月下跌后的首次强劲反弹。此外，最近一些地缘政治事件也频频出现。从国内主动型基金的仓位来看，我们调查了中信证券渠道了解到，主动型私募的仓位已经上升到79%左右，回到了去年的高点。由于持仓量的过度增加以及全球流动性预期的下调和频繁的地域扰动，市场风险偏好在短期内有所下降。

根据中信证券渠道调查获得的数据，市场降温提供增配成长弹性的窗口发现，近三个交易日存续的主动权益类公募面临的赎回压力明显减弱，从周一的1000只到周五的3000只左右，周四甚至出现了小幅净申购。近一周市场权益ETF(不含挂钩产品)的赎回数据显示，周一至周五的净赎回费率分别为-0.18%、-0.71%、-0.53%、0.02%和0.01%，最后两个交易日转为小幅净申购，与我们上述渠道调研一致。如果考虑一些新基金和明星产品在短时间开放后的大量净申购，实际净增量资金应该更高。无论是主动型产品还是被动型产品，都显示出投资者在过去一周市场震荡后有一定的加仓意愿。我们认为一季度仍然是做多的理想窗口，国内疫情进入平静期，政策保持稳定没有大的变化，海外暂时没有通胀反弹的风险。同时，投资者在疫情后回归正常的研究和调研，有助于推动价值发现的进程。预计这些不会因为市场的阶段性调整而改变，但调整会提供增加或调整仓位的机会，以增强组合的进攻灵活性。

1）1月美国非农就业数据令全球流动性预期下修，中高仓位下地缘扰动影响风险偏好。

2）市场调整后基金申购开始回升，阶段性降温提供调仓增强弹性的机会。

投资者逐步兑现已大幅修复估值的内需

宽基ETF在2月以来出现净赎回，部分行业和主题ETF则呈现净申购。经济和政策预期的修正也导致市场对持仓结构做出调整，呈现逐步兑现已大幅修复估值的内需复苏板块，增配一些成长型行业和主题的特征。从宽基ETF的申赎情况来看，在连续4个月累计净申购933亿元之后，2月以来宽基ETF出现了282亿元的净赎回，其中沪深300和中证500占到净赎回规模的91%；从净申赎率来看，2月以来沪深300ETF净赎回率达到-7.9%，而科创50和创业板指则分别获得+1.9%和+2.2%的净申购。行业层面，2月以来，金融、医药、制造类ETF产品的净申购规模靠前，对应+0.9%、+1.6%和+1.2%的净申购率，消费类ETF出现了净赎回，对应-0.5%的净赎回率。

2）大范围调研检验估值修复成色，调仓的时滞可能导致市场阶段性低迷。根据Wind统计的数据，春节后首周，针对上市公司的调研次数达到6730次，较1月前三周增长44%；公开已披露调研纪要的上市公司数量为243家，较1月前三周增长46%。节后密集调研，既是对前期已大幅修正估值的景气反转交易兑现程度的验证，同时覆盖面的增加也是对增量个股投资机会的新一轮挖掘。节后大面积的调研加速了行业及公司景气恢复信息的传递，对已被研究覆盖、持仓高和研究充分的个股而言，一旦低于预期，减仓可能是迅速的；但是对那些未覆盖、持仓低和长期未更新研究的个股而言，加仓过程可能是渐进的，这种调仓时滞很可能会导致行情出现阶段性低迷。

3）中小盘、低机构持仓和低成交板块在关注度回升过程中被持续重估。春节后机构大范围调研在结构上呈现三个特征。第一，对于小盘股的调研占比有所增加，根据Wind统计的数据（下同），44.9%的机构调研对象为市值不足100亿元的个股，相较于去年四季度和今年1月分别增加了5.7和7.0个百分点。第二，对于持仓比例较高的行业调研热情明显回落，对于部分低持仓行业的调研有所增加，例如，食品饮料、电力设备及新能源和机械的调研占比相较去年四季度分别减少了1.3、1.9和7.1个百分点，计算机、建筑、家电和商贸零售的调研占比相较去年四季度分别增加了3.5、1.3、1.0和1.0个百分点。第三，对于低成交个股的调研占比有所增加，对日均成交额低于3000万的个股调研占比由1月的10.8%增加至春节后的15.3%。节后调研和研究覆盖的快速扩散也加速了行情热度的扩散，最近一周（2月6日至10日），日均成交金额低于3000万元和5000万元的个股占比分别为17.5%和32.3%，相较春节前最后一周31.6%和47.2%有明显降低，已回归常态水平。

全面修复行情仍在途中

继续增配弹性成长

春节后市场的经济增速预期上修，刺激政策加码预期下修，全球流动性预期和投资者风险偏好也出现短暂修正，多重预期修正共同导致市场暂时偏弱，但成长接力价值、市值持续下沉的行情趋势并未改变，全面修复行情仍在途中。配置上，建议继续关注成长洼地，提高新兴产业中半导体和信创的配置优先级。具体品种上，建议持续关注有一定业绩成长弹性、相对冷门并且已经开始受益于流动性修复的中小市值成长股，这些个股相对更多地分布在机械、环保、化工等领域，预计将受益于全面修复行情扩散。同时，还建议关注2023年业绩有较大同比改善空间的行业，例如科技中的数字经济，医药中的药品耗材和器械，制造中的风光储，机械和军工板块中细分材料和设备领域，地产链中家居、家电等后周期品类。短期考虑外部扰动因素频发，内部支持力度强，我们建议提高新兴产业中半导体和信创的配置优先级；此外，创新药或在今年接力CXO成为新的赛道型板块。

风险因素

疫情影响超预期；中美科技、贸易和金融领域摩擦加剧；国内政策及经济复苏进度不及预期；海内外宏观流动性超预期收紧；俄乌冲突进一步升级。

来源为金融界股票频道的作品，均为版权作品，未经书面授权禁止任何媒体转载，否则视为侵权！