更换审计师有助于加快债务化解步伐，但债务规模和业务结构复杂，决定了恒大的债务化解方案比其他房企更复杂。

文|刘昕郑慧

编辑|王博

恒大为了推进财报审计，加快债务重组，与合作了14年的“老朋友”普华永道分道扬镳。

1月16日晚间，中国恒大(03333。HK)、恒大地产(06666.HK)、恒大汽车(00708.HK)发布公告称，根据董事会建议，普华永道会计师事务所(以下简称“普华永道”)已辞任公司审计师，审计工作将由上海尚诚会计师事务所(以下简称“上海尚诚”)接替。

中国恒大是恒大地产和恒大汽车的母公司，前身为恒大地产。2009年，恒大地产赴港上市，普华永道担任其IPO审计师。

(来源：恒大官网)

从上述公告来看，双方“分手”的导火索是恒大迟迟不出审计报告。2022年3月22日，恒大宣布无法按期完成审计工作。截至目前，恒大旗下三家上市公司尚未发布2021年年报。

普华永道认为，要判断恒大能否在“持续经营”假设下编制财务报表，审计恒大上市公司资产减值，还需要更多的信息和工作。但恒大认为，尽快聘请另一家会计师事务所完成审计更符合公司和股东的利益。

据企业调查资料显示，尚辉百诚曾使用“联合泰宇春(香港)会计师事务所”的名称。2022年，事务所接手了花样年控股、龙光集团、禹洲集团等多家出现流动性危机的房企的审计业务。

曾经参与华夏幸福化债的一位高管告诉 《财经十一人》 ，企业化债有两个关键动作：一是对债务规模和债务形成详细科学的尽调报告；二是尽调出来后，做好债权确认。

也就是说，恒大的债转股计划要等财报出来，过了第一关才能进行下去。更换会计师事务所对恒大来说迈出了关键一步，但要摆脱困境还有更艰难的坎。

换掉普华，加速审计

在辞职信中，普华永道列举了9类没有收到的审计材料。涉及的主要问题是：

普华永道一位前高级审计师表示，鉴于恒大的情况，普华永道要求提供上述信息是合理的。这些都是被审计公司应该提供的重要材料，审计人员需要在此基础上进行评估和开展审计工作。

一位前德勤审计师对《财经十一人》表示，年报审计是为了在可接受的低风险水平上为财务报表的使用者提供合理的保证，而不是为财务报表的真实性和准确性提供绝对的保证。至于如何作出合理保证，各事务所会根据专业准则的要求，结合专业判断，在实施审计程序后得出结论，并没有明确的判断标准。

恒大债务危机后，审计风险大幅增加。出于规避审计风险和维护公司声誉的考虑，普华永道必然会要求更多的审计证据，执行更多的审计程序。

关于“分手”原因，恒大给出的解释是“双方对工作范围及时间表未能达成一致”。但前述前普华永道人士认为，双方“分手”也是房地产公司降低审计费用、降低预期，审计公司寻求高审计费、转而拓展IPO新业务的共同结果。

他解释说，四大会计师事务所(普华永道、德勤、安永和毕马威)的竞争优势在于他们的信用和品牌，这有助于维持上市公司的股价，并帮助集团内的其他子公司上市。

但目前房地产企业盈利能力大幅下滑，现金流紧张，上市公司维持股价难度加大，非上市公司上市前景渺茫。房地产公司自然倾向于使用更便宜的国内公司。从审计公司来看，四大公司因为商业信誉好，品牌知名度高，审计费用较高。目前房地产业务的审计费用下降了很多，风险加大，对继续承接业务的吸引力降低。

据悉，2022年，普华永道已终止与融创中国、世茂集团、R&F P

一位排名前四的高级审计师认为这是可能的。会计师事务所的业务需要面对来自各方面的监管，但相比较而言，在面临业务困难时，四大显得更加畏首畏尾，能否通过境内外总部的业务质量审核需要重点考虑。同样的情况，如果内资事务所通过专业判断认为风险在可承受范围内，并能出具合理的担保，确实有可能顺利出具审计报告。

将审计师从四大换成小规模内资所，财报审计就能加速吗？

更换会计师事务所可以在一定程度上提高恒大债务重组的效率，但恒大要取得突破性进展还有更重要的问题需要解决。

以同为前10梯队，出现流动性问题的华夏幸福和融创为例。2021年初第一笔债务违约的华夏幸福，当年9月出台债转股方案，对2192亿元金融债进行全覆盖安排。2022年5月债务违约的融创，也在2022年下半年迎来了转机。上海董家渡、武汉桃花源等多个项目由AMC(资产管理公司)出资，项目继续由融创运营，融创将在未来融资还款后回购股权。2023年1月，融创国内债券整体展期。

恒大的债务危机在2021年下半年逐渐显现。

一位四大AMC（中国东方资产、中国华融、中国信达、中国长城资产）的业务经理表示，出险房企中，恒大债务体量最大，这是阻碍其化债最大的难点。前述参与过华夏幸福债务重组的高管也赞同上述观点。他认为，华夏幸福的债务体量做协议重组相对容易，但恒大的债务规模，几乎不可能用这种简单的形式进行重整。

2013年，恒大首度跻身千亿房企阵营，当时恒大总负债为2688亿元。到了2021年6月30日，恒大的总负债已是2013年的7倍多，达到1.97万亿元，占总资产的80%以上。将同一时期港股和A股总收入排名前5的房企放在一起比较，恒大的总收入位列第三，总负债规模却是10家房企中最高。

另外，地产行业高负债高转周的模式，也导致表内融资渠道并不畅通，加之为了美化业绩，2023年之前，大多数房企普遍存在表外债务。投行高盛2021年的一份研究报告推测，恒大的表外债务可能有1万亿元。即恒大真实的债务规模可能比公开数目大得多。

相比之下，华夏幸福的债务负担要轻得多。根据华夏幸福的化债方案，其共有2191亿元金融债务，约为恒大表内债务的九分之一。剔除展期、降息的902亿元债务，华夏幸福剩下的债务额度仅1290亿元，将以现金兑付、信托受益权偿付、随出售资产转移等方式解决。

从化债方式上看，除了谈展期，陷入流动性危机的房企往往还会出售资产回笼资金还债，或者由资产的接盘方一并接手债务。例如华夏幸福出售多地产业新城项目、融创出售深圳冰雪文旅城股权。这种偿债方式，要想找到买家，房企手握资产的质量至关重要。

多位受访对象表示，相比以上两家房企，恒大可售资产品质欠佳。长期关注房地产大宗交易的商业地产咨询机构大宗行创始人张蒙认为，大多数情况下，恒大的开发逻辑不会太多考虑周边是否有产业支撑。“它希望在哪个地方建楼盘，就去那里，这类资产在处置时不好消化。”

相比之下，融创在一线、强二线城市拿了很多地，且大多在城市核心地段。张蒙以上海融创外滩壹号院举例，“这种地段的资产，本身价值就在这摆着，可能会受市场周期影响，价格稍微下滑，但肯定有人愿意要。这些优质资产如果拿去做抵押，起到的担保作用也更好。”

另外，资产质量还关系到金融机构是否愿意下场纾困。一位持有恒大项目的信托公司员工表示，如果项目还有救的价值，比如预售账款没有被抽逃走、地价下跌没有突破抵押率、开发商配合，信托公司基本都会救。如果是资不抵债的项目，信托公司就会做好加入债委会的打算。

多元业务+承债收购，拖缓化债进度

无论哪家企业接手恒大项目，获得资源的同时大概率还要承担相应的债务化解责任。长期关注恒大的“反做空研究中心”创始人黎光寿认为，债务重组过程中，潜在的接盘者都不想做承债式收购。

前述参与华夏幸福化债的高管提到，多元业务下，公司将面对更多的债务类型和债权人，债务情况更复杂。集团内部子公司之间、子公司和母公司之间的资金往来也很难梳理清楚，这都增加了债务情况摸排和债权确认的难度。

多位采访对象认为，一旦企业业务涉及多个领域，又必须在被收购时要求承接部分债务，那么，双方谈判博弈的时间就会被拉长。

除了主业房地产，恒大还涉足造车、物业、健康、食品等多个领域。黎光寿认为，某些业务不一定符合接盘方业务发展的需要，还有些业务接盘后怎么把这些资产卖出去，也是一个问题。这使得潜在接盘方做决定时更加谨慎。

例如，恒大业务中有保险、期货等境内业务和香港的证券牌照，保险和期货等牌照在2018年以前比较值钱，但目前国内市场民间资本有实力的少，国有资本有兴趣的不多，处置起来想拿到好价钱并不容易。

再以汽车业务为例，2022年7月，恒驰汽车首款量产车型恒驰5开启预售。当月底，恒驰5的累计预售订单超过3.7万。12月30日，近半年后，恒驰5只交付了324辆。

黎光寿认为，恒大汽车可能有量产能力，但国内汽车厂商大多更愿意收购品牌力较强的车企。除非跨界并购者比较着急。考虑到国内新能源汽车补贴取消以及最近新能源汽车降价，部分跨界玩家也会被劝退。

但恒大物业是恒大相对优质的资产。截至2021年6月30日，恒大物业主营业务收入78.73亿元，同比增长约68.3%。营收在物业企业中仅次于碧桂园服务。据克而瑞物管研究平台数据，2022年，恒大物业预测在管面积4.98亿平方米，位列中国物业服务企业第5位。

物业业务属于轻资产，且现金流较稳定。2022年房地产行业遭遇寒冬，旭辉控股、中国奥园、雅居乐等多家房企都在谋求出售控股的物企股权，以缓解资金紧张状况。恒大债务重组中，物业会成为接盘者们重点争取业务。

优先救项目

恒大化债仍在继续，曾经的地产一哥未来何往，至今仍然没有答案，但可以肯定的是，纾困中带资入场的国央企对阳光城、融创、华夏幸福，即保项目又保公司的色彩更浓一些，而恒大则主要是前者。

前述四大AMC业务经理提到，恒大是目前政府帮扶力度最大的房企，央行、银保监会等监管机构也鼓励金融机构帮助恒大化险，确保把楼交到老百姓手中。

恒大2022年12月20日发布的季度信息显示，恒大和境外债券持有人及其顾问在重组方案框架、关键条款方面的分歧正不断收窄。631个已售和未交付项目基本复工。

近日，《财经十一人》询问债务重组最新进展，恒大回复，一切以公告为准。

从项目层面看，因为关乎老百姓切身利益，所以恒大债务化解过程中，救项目被赋予了更高的优先级。据悉，目前，恒大的保交楼工作由住建部统筹。截至2023年2月2日，恒大已交楼超过30万套。

对于许多金融机构来说，救项目也符合自身利益，具有可行性。例如，信托是房企重要的融资渠道，行业出现流动性危机后，很多信托公司为了维护投资人的利益，选择亲自下场盘活项目。

一位央企信托员工表示，正常的房屋建设和销售仍然是房企负责，但是项目的资金回款、工程拨款等会由信托公司接管，防止项目资金被挪用。另外，信托公司会督促房企不停工，如果房企面临资金困难，信托公司还会想办法对项目单独进行融资帮助，使项目运行起来。

但是，据《财经十一人》了解，AMC下场纾困仍然面临很多问题。例如，在AMC入场之前，恒大的房子可能已经抵押给银行，抵押权是最优先的权利，如果银行不愿意撤出抵押权，卖房子的回款就要先还银行，之后才能还AMC，这是AMC不能接受的。但是，也有例外情况，假设政府为了保交楼，设立一个政府平台向AMC借款，或者AMC借给恒大钱，由政府提供强担保兜底，AMC也可能愿意下场。

据悉，2月3日，恒大集团对全国458个楼盘中住宅、商铺和车位等项目展开了优惠促销。前一天，许家印主持召开了恒大营销会议，要求新年做好项目推广工作。

也许，AMC大举进场、债权人顺利展期，公司恢复营销造血后，恒大除了保项目，保公司也有一线生机。但卖房子已经成为全行业的焦虑，留给恒大的发挥空间有限。

作者为《财经》记者及研究员