刘清工作室制作

作者|梁编辑|赵燕

红星美凯龙“卖自己”又有新进展。

1月13日晚间，红星美凯龙(600153。SH)公告称，公司转让控制权初步方案敲定：建发(600153。SH)将以不超过63亿元收购红星美凯龙29.95%的股权。交易完成后，建发股份可能成为红星美凯龙的控股股东。

几乎与此同时，红星美凯龙透露了另一个重磅消息，——。阿里巴巴拟通过“债转股”的形式，置换红星美凯龙约2.48亿股a股，换股涉及金额约21亿元。

仅在7年前，红星美凯龙创始人车建新50岁生日时，还希望未来能建1000家实体家居商城。现在，这家中国最大的连锁店即将易主。

红星美凯龙为什么来这里？

这场危机已经埋下了伏笔。刘清工作室注意到，早在十几年前，红星美凯龙就在重资产、高负债的模式下“走钢丝”。根据红星美凯龙2012年发布的中期票据招股说明书，红星美凯龙2009年、2010年、2011年的资产负债率分别为85.91%、75.54%、73.37%，其中中长期贷款占比最高。

十几年来，随着房地产市场的蓬勃发展，红星美凯龙通过不断融资、卖地、开店，以快乐的步伐不断扩张。

另一方面，近年来，车建新领导的“红星系”四处出击，投资触角涉及房地产开发、制造业、IT、物流、金融、传媒，资本版图越来越大。

然而，随着房地产的下滑和家居市场的冷淡，这个昔日国内家居市场最大的“包租婆”在滚雪球般的债务面前，终于走上了“断臂求生”之路。

债务危机浮出水面

车建新，1966年出生，本名车建兴。据他自己说，之所以把“兴”改成“新”，是为了提醒自己要时刻记住“创新”。

1986年，做了四年木匠的车建新，用借来的600元钱，办起了家具作坊，做起了家居建材生意。

1991年，25岁的车建新用100多万的积累资金租下厂房，创办了“红星家具城”，后来又开了多家连锁店。

1996年，参考家得宝、沃尔玛等国外的超市模式，车建新从自产自销转变为做平台商引入商家入驻，并给商场起了一个新的洋名——红星美凯龙。

2000年，第一家以红星美凯龙品牌经营的连锁店开业。

之后，红星美凯龙继续扩张开店。2012年，红星美凯龙宣称商家总销售额超过500亿元。

2015年，红星美凯龙在港交所上市。2018年，红星美凯龙a股上市，成为首家A H家具公司——，其中港股证券简称“红星美凯龙”，a股证券简称“红星美凯龙”。

车建新也迎来了人生中最辉煌的时刻。

当时红星美凯龙a股和港股市值均创历史新高，a股最高市值788.73亿，港股最高市值569.16亿港元，A H总市值超过1000亿。红星美凯龙已开设300多家商场，覆盖29个省189个城市，成为全国最大的家具商场运营商。

同样是这一年，车建新以财富385亿位列胡润百富榜第61位。

但是现在，曾经的家霸主要处理鸡毛了。

事实上，红星系对红星美凯龙的转让已经出现。

早在2020年10月，红星美凯龙就出现了资金紧张的迹象。当时，刚上市两年的红星美凯龙抛出40亿定增方案，其中11.7亿元用于偿还公司债等有息债务，本次发行最终募集资金37.01亿元。此外，公司还发行中期票据、公司债券和短期融资，目的都是为了偿还公司即将到期的有息负债。

顶多

3个月后，红星美凯龙物业80%股权以近7亿元转让给徐汇永盛服务(01995.HK)。

2022年9月18日，红星美凯龙也发布公告称，拟将红星美凯龙上海总部大楼抵押，向中国工商银行上海虹桥商务区支行申请单笔流动资金贷款，期限为1年，利率为4.3亿元。

2022年11月，红星美凯龙发布公告称，红星美凯龙控股集团有限公司(以下简称“红星控股”)对其债券“20红星05”进行展期，该债券目前余额为25亿元。

至此，红星控股的债务危机也浮出水面。红星控股的财报显示，截至2022年上半年末，红星控股总资产1874.88亿，总负债1229.18亿，其中一年内到期的流动负债662.25亿。

鲜为人知的是，早在多年前，红星系就已经处于“高负债、重杠杆”的状态。但显然，这一次的金融危机比以前更加严重。

高负债下走钢丝

红星控股的债券报告显示，车建新的“红星系”主要有两块业务，一块是以红星美凯龙为代表的家居建材商场相关业务；另一个是商业地产住宅项目的开发业务。

但无论是哪种业务，都像是在高负债模式下“走钢丝”。

红星美凯龙在张之路的扩张一直伴随着高额债务。

刘清工作室从红星美凯龙2014年披露的一份招股书中看到，2011年末、2012年末、2013年末，合并口径的资产负债率分别为74.29%、72.29%、75.59%。

而在2013年，美凯龙及其子公司为融资而抵押担保的固定资产账面价值为73.64亿元，占公司固定资产账面价值的将近7成。

负债率高企的原因是红星美凯龙重金卖地建设商场。

需要指出的是，红星美凯龙经营的商场分为自营商场以及委管商场：自营即红星美凯龙自建、购买或租赁取得的经营性物业，通过对外招商收取固定的租赁及管理收入；而委管商场则只需红星美凯龙出品牌和经营经验，商户和合作方出资拿地，红星美凯龙再通过提供包括选址、施工、设计、培训等在内的咨询和委管服务来获取收入。其中，自营商场是红星美凯龙的收入大头，每年贡献五至六成营收；而委管商场收入则占总体收入两到三成。

美凯龙当时解释道，“公司资产负债率较高的原因系公司注重自有商场的建设，由于原有资本金规模及融资渠道的限制，公司主要通过银行借款解决资金需求，造成公司资产负债率较高。”

即便到了近几年，美凯龙负债率高企的基本面也没有改变。2019年至2021年，红星美凯龙资产负债率分别是59.95%、61.16%和57.44。

一边融资，一边拿地建商场，然后再抵押资产去融资……红星美凯龙这招屡试不爽。

例如在2021年，美凯龙将持有的价值为人民币853.16亿元的投资性房产投资性房地产用于抵押担保，以取得借款及商业地产抵押贷款支持证券合计人民币328.19亿元。

红星美凯龙边拿地边扩张，巅峰时期在全国范围内运营近400家家居卖场，一度成为全球拥有大型商场最多的运营商。

清流工作室注意到，美凯龙虽然披着“卖家具”的外衣，但持有的投资性房地产价值却远超A股多家房地产巨头。

截至2021年末，美凯龙投资性房地产公允价值人民币955.75亿元，约占公司账面总资产的71%。同年，万科A的投资性房地产余额为859.53亿元，保利发展为272.95亿元。

在房地产黄金期，红星美凯龙的模式不仅可以享受地皮的增值，还可以“稳赚不赔”地收取租金。

但到了近年，在房地产市场下行和疫情双重冲击下，美凯龙业绩开始出现下滑。

2019年至2021年，美凯龙营业收入分别是164.7亿、142.4亿、155.1亿；净利润分别是44.80亿、17.31亿和20.47亿。

2022年前三季度，红星美凯龙营收和净利润增长出现连续下滑——营业收入同比增长分别是1.01%、-7.28%和-7.67%，归母净利润同比增长分别是-3.40%、-32.1%和-36.17%。

而红星美凯龙手持巨量的商业地皮，则在房地产寒冬显得尤为尴尬。

更为激进举债的地产业务

“红星系”的另一块主要业务——房地产开发虽然相对不起眼，但却比家居项目举债更为激进。

“红星系”早期的地产业务主要落在重庆红星美凯龙企业发展有限公司（下称“红星地产”）。红星系的地产业务起步于2009年，却在近几年激进扩张。

2016年至2018年两年时间里，红星地产签约销售额分别为137.14亿元、259.61亿元、405.08亿元，实现营收分别为56.41亿元、74.79亿元、82.53亿元。在2018年这一年，红星地产甚至喊出了成为千亿房企的口号。

到了2020年，红星地产销售额已达到400亿元，待售货值接近千亿，覆盖华东、华中和华西市场，可售住宅比例达到80%。

据克而瑞数据，2018年-2020年，红星地产分别实现全口径销售额为478.7亿元、601.1亿元、614.3亿元，复合年增长率8.67%；对应行业排名分别为第59位、58位、63位。

但在高速发展同时，红星地产早已负债累累。

据第三方数据平台显示，截至2020年6月末，红星地产的负债总额达877.4亿元，其中流动负债达725.02亿，占比高达83%。剔除预收款后的资产负债率达73.16%，超过70%的监管红线；此外，其现金短债比1.08%，净负债率95.86%，也已逼近红线。

红星系的债务危机已濒近强弩之末。2021年7月，红星地产的70%股权最终被以40亿元的价格“贱卖”给了远洋集团、远洋控股。

目前，红星系仍保留了少量地产板块业务，由上海红星美凯龙置业有限公司（下称“红星置业”）负责。

相较红星地产，红星置业规模较小。联合资信在去年6月27日曾发布最新一期针对红星控股的评级报告（以下统称“《评级报告》”），其中指出：截止2021年9月底，红星置业权益口径剩余可售面积也不过232.96万平方米。

但显然红星系并不死心。根据红星系的说法，未来红星置业将销售存量项目以及与公司“爱琴海”百货商场项目联动进行机会性拿地。

清流工作室注意到，除了红星地产和红星置业，红星系还在2020年4月以47亿元接盘融创出售的金科股份11%股份。但这部分资产近期也被车建新急于出售。

12月30日，金科股份发布公告称，证监会重庆监管局下达行政监管措施决定书，去年5月19日至6月10日，由于红星系旗下的广东弘敏企业管理咨询有限公司在限售期内违规减持金科股份2.05%的股份，决定对其采取出具警示函的行政监管措施。

值得一提的是，除了家居和房地产开发两大主业，车建新的资本触角还伸向了投资、影视、汽车、金融和传媒等领域。

在投资领域，红星系涉及了家装上下游产业、房产中介、社区媒体、自动驾驶公司、IT、生鲜平台等多个领域。据不完全梳理，红星系对外投资的公司中，最少已有11家已经成功上市，目前还有多家在冲刺IPO。

在影视业，红星系旗下的上海红星美凯龙影业发展有限公司，近几年投资了《万里归途》、《四海》、《夺冠》等知名影片，有亏有赚。

红星系还与东风汽车成立了武汉东研智慧设计研究院有限公司，该公司之前传出有望以估值90亿至100亿元上市。

之前，红星系还耗资近1亿收购上海家金所金融100%股权，跨界消费信贷市场。

远水难解近渴，这些规模较小的“副业”能否缓解红星系的危机，仍待观察。