公司简介

-1.1公司简介

惠州德赛西威汽车电子有限公司是全球领先的汽车电子制造商之一。专注于电子化、集成化的产品和技术，专注于智能座舱、智能驾驶和网络服务的融合，为全球客户提供安全、舒适、高效的智慧出行解决方案；公司与大众汽车、丰田汽车、马自达汽车、沃尔沃汽车、一汽集团、上汽集团、吉利汽车、长城汽车、广汽集团、奇瑞汽车、蔚来汽车、小鹏汽车等国内外汽车制造商建立了良好的合作关系。

-1.2公司发展历程

德赛四维的前身是“中欧电子工业有限公司”，由飞利浦汽车音响与香港金山惠州工业发展公司(德赛集团的前身)于1986年共同创立。1998-1999年，曼内斯曼视频收购飞利浦汽车音响系统和香港金山股份，中欧国际工商学院正式成为曼内斯曼视频和德赛集团的合资企业。后来曼内斯曼被西门子收购，公司更名为西门子威迪欧汽车电子(惠州)有限公司。2010年3月，德赛集团收购西门子VDO全部股份，公司正式更名为“惠州德赛西威汽车电子有限公司”。

该公司已从合资企业中独立出来。德赛四维在汽车前端配件市场占据10%以上的领先地位，原厂中高端汽车前端配件多媒体导航产品市场份额始终保持国内领先地位。

图1-德赛思维的发展年表

数据来源：公司官网

-1.3公司股权结构

截至2020年第三季度，德赛集团持有公司58.3%的股权，是公司的控股股东。公司整体股权集中度较高，公司决策权主要集中在大股东手中，保证了公司的经营效率。惠州市国资委和惠州市德恒实业分别持有德赛集团51%和49%的股份。惠州市国资委为公司实际控制人。地方国有资产的背景为德赛思维提供了充足的资金和资源支持。

公司设立了卫永德、卫永杰、恒永威、卫永昌、卫永胜五个员工持股平台，合计持股比例为19.43%，对员工有充分的激励作用。

图2-德赛四维股权及相关子公司

数据来源：企业盈利

公司操作

-2.1公司业务

基于30多年汽车电子的技术、经验和客户积累，公司专注于智能座舱、智能驾驶和网络服务三大业务群，提供以人为本、万物互联、智能高效的整体出行解决方案，以智能汽车为中心点，参与未来智慧交通和智慧城市生态系统的建设。

图3-德赛四维的三大主营业务

数据来源：企业盈利

-2.1智能座舱

图3-德赛四维智能座椅客舱

数据来源：公司官网

2017年，公司提出智能座舱概念，2018年6月，德赛思维在CESAsia上推出了全面升级的新一代智能座舱2.0。

智能客舱2.0采用Hypervisor虚拟技术，拥有两个12.3英寸的显示屏、10.1英寸的车身控制触摸屏和全息图，它们之间可以相互交互。2019年6月，蔚来在上海国际消费电子展上发布了全新智能座舱3.0，这是蔚来首款搭载高通骁龙820A的四屏交互式智能驾驶产品。2018年，公司获得车河家、长安汽车、天际汽车智能座舱新项目订单。其中一些项目已于2019年量产。基于高通骁龙820A的四屏交互智能驾驶产品已在理想汽车的Ideal ONE车型上量产。

四屏两系统交互，包括两系统、四屏一芯片，四屏即“数字仪表屏+中控屏+副驾驶娱乐屏+功能控制屏”，数字仪表屏和功能控制屏采用Linux和德州仪器J6车载仪表解决方案，而娱乐功能的中控屏和乘客屏采用安卓车载级方案AndroidAutomotive;再加上高通骁龙820A芯片，将智能座舱功能集成为一个系统，在一组芯片和软件驱动下实现所有功能。据华泰证券测算，2020年，智能座舱自行车价值约为9350元；随着公司新产品的不断落地，公司的智能客舱业务将逐步完善。

-2.2.1光模块产业链

德赛思威的主要收入来自车载信息娱乐系统。车载信息娱乐系统的关键技术包括芯片、显示屏、操作系统、人机交互等。随着汽车电子的快速发展，汽车芯片和操作系统技术的进步，AI/大数据、人机交互应用的不断升级，智能座舱的智能化水平不断提高，IVI逐渐成为智能座舱发展的主要领域，为车联网的发展开启了新的局面。预计到2025年，中控屏前置安装在中国市场的渗透率将达到97%，整体市场规模可能超过450亿元。

从行业格局来看，IVI市场化水平较高，整体竞争格局分散。目前，国外电子企业和太尔巨头占据主导地位，而国内供应商有望依靠其成本优势实现国内替代。

汽车信息娱乐系统的形式和功能逐渐多样化，其发展也从简单走向负债，从单一走向一体化。产品迭代主要分为四个阶段。近年来，随着汽车电子技术的飞速发展，它逐渐成为智能座舱的主要领域。

图4-车载娱乐信息系统的迭代

数据来源：Galaxy Motors

汽车信息娱乐系统竞争格局相对分散，国际巨头份额较大。车载娱乐系统市场化程度高，行业竞争较为激烈，行业整体集中度分散。

主要有两类企业：

一是占据了车载信息娱乐系统大部分市场份额的国际零部件巨头。这是因为国际零部件巨头在该行业起步较早。他们中的许多人独立于汽车制造商，他们与汽车制造商有血液和资本关系。

第二类是电子企业，其中一些企业通过自身的技术和品牌效应不断向汽车领域拓展，主要包括松下、先锋电子、阿尔珀特、哈曼和谷歌。与国际元器件巨头相比，电子企业的主要优势在于更有优势的产业链整合能力和更先进的技术实力。在车载信息娱乐系统领域保持强大的竞争力，这样才能获得一部分市场份额。

汽车工业的发展具有很强的地理属性。中国、美国、欧洲和日本是全球汽车的主要生产地，在汽车信息娱乐系统的核心技术和市场开发方面也具有优势。

在业务分布方面：

博世、大陆等，主要为欧洲整车制造商提供配套设施，主要业务分布在欧洲；

电装、建木、松下、先锋、三菱、爱信、阿尔珀特、学客主要为日本整车制造商提供配套设施，主要业务分布在亚洲地区；

德尔福、伟世通和哈曼主要集中在美国，但其业务分布较为均匀。

由于汽车oem分布广泛，中国市场的参与者数量众多。

在车载信息娱乐系统领域，国内企业主要有德赛四维、骏胜电子、华阳集团、索菱股份；当车联网、智能驾驶成为汽车产业的下一个变革点时，作为“终端”入口的车载娱乐系统迎来了产业升级和消费升级的双重机遇，为国内厂商不断“超车”提供了新的机遇；在车载信息娱乐系统领域，国内企业有望凭借产品优势和成本优势逐步挤出外资企业，走出一条进口替代之路。

图5-2019年中国主要上市公司营收及毛利率

数据来源：财务报表

目前，新能源汽车在我国的销量持续增长，作为国内领先的车载信息化娱乐系统，公司一直紧跟市场风口，顺应市场需求，坚持“本土化国际化”战略，推进以“SMART”为方向的2025战略，加大市场开发力度，随着国产智能化不断向中低端车型渗透，预计车载信息娱乐系统的普及率将继续提高。

根据全球知名市场研究机构IHS发布的报告，2019年，德赛四维信息娱乐系统产品销量全球排名第15位，国内自主品牌排名第1位。

报告期内，公司获得广汽丰田、一汽丰田、雷克萨斯、一汽大众、长安福特、DAF、广汽乘用车、吉利汽车等优秀车企新项目订单。

-2.3智能驾驶

德赛四维于2016年开始智能驾驶研发布局，主要包括以下产品：全自动泊车、T-BOX、360全景等(疲劳监测、人脸识别、独立摄像头)。

图6-德赛思威智能驾驶产品

数据来源：公司公告整理

公司量产的全自动泊车系统被广东省电子信息产业协会认定为中国领先技术，并荣获“2019综合全自动泊车——凌翔奖”，荣获国内领先车企下一代全自动泊车及代客泊车产品平台项目。360度高清环球导航系统和T-Box产品已经在多款车型上批量生产。公司的软件定义车载模拟数字广播接收技术被广东省电子信息行业协会认定为国内领先技术。V2X产品(车路合作)已被指定为合资品牌汽车公司的项目，计划于2020年量产。77G毫米波雷达获得自主品牌车企订单。

按照国际标准，根据智力程度的不同，可分为5个等级；L1:辅助驾驶，L2:部分自动驾驶，L3:有条件自动驾驶，L4:高度自动驾驶，L5:完全自动驾驶。

L1和L2属于ADAS, L3及以上属于自动驾驶。目前，采用辅助驾驶技术的车辆已经实现了量产。随着L3及以上自动驾驶水平普及率的提高和技术成熟度的提高，公司产品已具备量产的条件。

图7-自动驾驶仪的五个级别

数据来源：Yole

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根据百度驾驶数据，在所有在售车型的ADAS分割功能渗透率方面，7365款车型中，360度全景图像、自动紧急制动AEB/正向碰撞预警FCW和车道偏离预警LDW渗透率较高；超过30%的售出车型配备了盲区监测BSD、疲劳驾驶预警BAWS和自适应巡航ACC。车道保持辅助LKA和自动泊车APS的渗透率较低。与高端车型相比，低端车型的ADAS承载率并不高。随着动力、车身、底盘等汽车系统技术的不断成熟，以及消费电子汽车对汽车电子行业的快速渗透，消费者逐渐将注意力转向汽车的ADAS功能，高端车型的智能化功能有望加速向低端车型的转型。

图8-在售车型的ADAS配置渗透率

数据来源：百度优家

图9-不同价格范围的ADAS配置渗透率

数据来源：百度优家

-2.4网络连接服务

2018年，德赛思维成立车联网团队，自主掌握了云在线升级技术、网络安全技术、大数据分析与应用技术等核心技术。德赛思维T-Box产品已在国际及自主品牌多款车型上批量生产。目前已获得一汽大众、长安马自达、奇瑞捷豹路虎、奇瑞商用车等客户的车联网平台、OTA及网络软件系统项目，并逐步实现商业化。2019年，公司荣获“车联网十年汽车电子驰名商标”。

2018年11月，该公司发布了基于高通9150C-V2X芯片组的解决方案，为汽车制造商开发LTE-V2X解决方案。2019年3月，公司收购了德国先进天线公司ATBB的股权，在欧洲的产品线扩张、新技术开发和客户开发方面取得了进展。

T-Box是指车载智能终端，主要由移动通信单元、C-V2X流量单元、GNSS高精度定位模块、微处理器、车载总线控制器、存储器等部分组成。T-box在满足传统车联网应用需求的基础上，逐步发展为网络控制器，实现包括人-车-路-云在内的各种交通参与者之间的实时通信。它是汽车智能网联的关键组成部分。

T-Box作为实现智能网联汽车应用场景的重要硬件基础，未来有望成为智能网联汽车的标准配置，率先量产。

根据工信部《新能源汽车生产企业及产品准入管理规定》，自2017年1月1日起，生产新能源汽车必须安装车载控制单元，新能源汽车和中高端汽车率先带动T-Box市场，预计2020年普及率将达到36%，配套T-Box的乘用车总装量有望达到1000万套。

图10-T-Box在物联网中的应用

数据来源：开放数据整理

-2.5企业客户

2019年，公司积极拓展业务，成功突破一汽丰田、长安福特、雷克萨斯、大福等新客户，获得一汽大众、上汽大众、广汽丰田、吉利汽车、广汽乘用车等多家优秀车企新项目订单。以欧、美、日、自主品牌为核心的客户结构更加稳定。

2019年，公司获得年销售额超过70亿元的新项目订单，涵盖智能座舱、智能驾驶、LCD仪表等新产品和车载信息娱乐系统等传统业务。新产品产量和订单量持续增加。

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2019年中国乘用车市场下滑加速，中国乘用车产量和销量分别较去年同期下降9.2%和9.6%。2019年，中国乘用车市场下滑加速。2019年，中国乘用车产销量同比分别下降9.2%和9.6%。汽车工业或继续向电动化、智能化、网络化、共享化发展。汽车行业正面临着巨大的变化。2019年第四季度出现转机，收入同比增长33%，净利润同比增长92%。2020年前三季度，公司营业收入同比增长21.22%，归属于母公司的净利润同比增长123.02%，非净利润同比增长292.92%。

图11-19Q1-2020Q3营业收入及扣除的非净利润

数据来源：财务报表

基于三十多年的技术积累，公司进一步加大了对研发的投入。2019年公司研发投入6.56亿元，占销售额的12.29%，公司研发人员占比41.46%。2020年1月，公司通过ASPICECL2(汽车行业软件过程改进与能力评估模型二级)国际认证，标志着公司在汽车领域的软件开发能力与国际接轨，达到国际先进水平。

图12- 2017-2019年研发支出及增长率

数据来源：财务报表

2017 - 2019年，公司资产负债率总体呈下降趋势，2019年有所回升。2019年第四季度，公司营业收入出现拐点。公司通过提高资产负债率，放大杠杆作用，提高了公司权益乘数，提高了股东回报。在提高资产负债率的同时，公司的速动比率仍然保持较好的水平，因此公司没有很大的债务问题。

图13-2017-2019德赛四维资产负债率及速动比率

数据来源：财务报表

盈利预测

数据来源：华金证券

2021年净利润增速相对较低，主要是由于2020年上半年FichaInc的参与。在日本东京证券交易所上市，2020年净利润始终有较多的公允价值变动损益；预计2020-2020年PE分别为85.81、66.82、47.43。给予买入评级。

风险预警

智能驾驶推广不及预期，产品市场竞争激烈。

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