一、主营业务及行业分析

主要业务

汽车零部件的研发、生产和销售

业务比例

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客户包括全球各大整车企业、一线供应商及独立后市场经销商，如折扣轮胎、佛吉亚、天纳克、延锋集团、上汽等，前五大客户占比31.59%。

随着新能源汽车的发展，公司开发了一系列应用于新能源汽车的传感器、母线等产品，并积极与蔚来汽车、小鹏、Ideal、魏玛等新能源汽车龙头企业开展业务。

行业地位

胎压检测系统全球前三；

班轮：中国市场份额37.84%，北美市场份额33%，欧盟市场份额9.27%;

阀嘴：中国16.43%，北美16.07%，欧盟8.49%;

注：以上数据均为2015年数据。根据公司过去几年的销售情况，预计2020年的市盈率将大幅提升；

竞争对手

排气系统配件：美国AMG、美国Breitinger、丹麦TajcoGroup、德国Fischer、宁波思明、苏州南方、无锡鸿瑞、苏州巽达等

阀门喷嘴：森萨塔(原装施瑞德)、鳄鱼、奇迹、太平洋、上海中大等；

胎压监测系统：森萨塔、太平洋、大陆、Huf、TRW、游驱蚂蚁、铁将军、联创等。

行业核心要素

1、汽车零部件生产能力强(公司汽车金属管出货量1000多万件，阀门喷嘴出货量1亿多件);

2. 汽车制造商与一级供应商的合作关系；

3.产品性能指标与成本优势；

行业发展趋势

1、胎压监测系统的普及：公司控股子公司宝富电子已成为全球TPMS细分市场的龙头企业之一。随着TPMS国家标准的颁布和实施，国内配备TPMS的车型不断增多，市场规模快速增长；至于售后更换市场，随着北美和欧盟市场越来越多的TPMS变送器因电池耗尽而进入更换周期，售后更换部件市场的规模正在稳步增长。

2. 先进驾驶辅助系统的持续渗透：目前，ADAS(advanced driver assistance systems，高级驾驶辅助系统)在中国的渗透率为2%-5%，尚处于初级阶段。然而，在产品技术发展和政策导向的刺激下，ADAS在中国的渗透率正在迅速提高。在过去，ADAS功能只在一些高端车型上引入，但现在随着技术的逐渐成熟，越来越多的ADAS功能，如自适应巡航、自动制动、道路偏离预警等，将被下放到较低级的车型上。

其他重要事项

1. 2020年上半年，公司业绩主要受新冠肺炎疫情影响。第一季度的影响主要集中在中国市场，第二季度的影响主要集中在欧美市场。

2. 拟增资9.18亿元，其中两位核心高管认缴8000万元；其中，7.2亿元用于年产2680万个车载传感器项目，2.7亿元用于补充流动资金；

简短的评论

1. 公司主营业务主要包括汽车金属管件(排气管相关)、气门喷嘴及配件(轮胎相关)、胎压监测系统(轮胎相关)。其他业务包括高级辅助驾驶、平衡块、车载摄像头、车载毫米波雷达(新业务)。过去公司主要业务是阀门喷嘴和金属管件，属于传统制造业。虽然单品价值较低，但公司凭借绝对的成本优势占据了较大的市场份额。同时，公司开发了轮胎压力监测系统(芯片+电子元件)，与客户和轮胎业务相关。目前已成为公司最大的业务板块，在全球市场上也取得了领先地位。可以说，公司的业务转型是相当成功的。近期，公司计划逐步提升胎压监测能力，公司新推出的商用车摄像头和毫米波雷达业务也值得期待(量产);

2. 目前，胎压监测是公司最大的业务板块，也是未来发展的领域。自2020年起，国内生产的新车必须安装胎压监测系统，欧美许多车型也需要更换胎压监测系统(内置锂电池已经消耗殆尽)。公司作为行业龙头，胎压监测系统业务板块的增长也非常有把握；

3.汽车零部件行业的核心竞争力在于客户的信任，因为汽车安全非常重要(召回成本非常高)，获得客户的信任和认证是非常困难的。公司深耕行业23年，获得了众多客户的高度信任，这也是公司业务转型的基础。目前公司主要客户覆盖主流汽车厂商和一线供应商，同时新能源汽车势力(如蔚来、Ideo、小鹏等)也逐渐渗透。新客户的爆炸式增长可能会给公司带来惊喜。

4. 近日，公司拟增资9.18亿元，其中两位高管将斥资8000万元，可见核心高管对公司发展前景充满信心。

二、公司治理

最大的股东

持股22.45%;股权质押率：6.33%

管理

年龄：44-48岁，高管和员工持股比例：19.05%

员工总数

员工4271人：技术741人，生产3035人，销售217人；本科及以上学历：855

融资股息

2017年上市，累计融资(一次):6.7亿元，累计分红：2.13亿元

简短的评论

1. 公司的股份分散在三名高管手中。除董事长外，其他高管仍持有公司19.05%的股份，股权激励充分；公司虽已成立23年，但管理团队还很年轻，未来发展潜力值得期待；

2. 前十大流通股东包括三只公募基金，它们受到了主流基金的一定关注；

3.从业人员以生产和技术人员为主，汽车零部件行业是资本和劳动密集型行业。741人的研发团队是汽车零部件行业中比较高的水平。

4. 公司上市三年，分红2.13亿元，与公司市值相比不算差；

3财务分析(仅重要和大额项目)

资产负债表

2020年Q3:货币资金6.47，应收账款8.12，预付款0.38，存货6.75，其他流动资产0.56;其他权益工具0.5，其他非流动金融资产0.47，固定资产8.85，在建工程1.97，无形资产1.04，商誉1.65;短期借款3.11，应付账款5.12，长期借款5.97，长期应付账款4.03;股本1.65，资本公积1.53，库务局股份0.21，未分割利润7.78，净资产11.3，负债率64.15%

利润表

2020年第三季度：营业收入23.11(-2.1%)，营业成本15.88，销售费用1.86(-5%)，管理费用1.41，研发费用1.8(-3.5%)，财务费用0.48(+33%);其他收益0.19，投资收益0.6(+2.8%)，净利润1.4(+16.17%)

核心指标

2017-20Q3:17.18%、12.04%、16.76%、12.75%;总资产周转率：1.03%、0.83%、0.97%、0.61%;毛利率：35.36%、32.92%、30.86%、31.28%;净利润率：10.8%、8.79%、4.82%、5.02%;

简短的评论

1. 虽然公司账面现金充裕，但资产周转率过低。虽然应收账款与存货金额的比例不高，但绝对值也不小。固定资产和在建工程是汽车零部件行业的命脉，公司固定增建后，在建固定资产和在建工程将进一步完善；该公司的有息贷款估计为12.3亿元。除短期和长期贷款外，其他应付款项为子公司宝富电子对少数股东的贷款。公司负债率高达64%，财务状况处于亚健康状态。幸运的是，负债率在过去3年里持续下降。融资9.18亿元后，公司负债率预计为51.75%，仍处于较高水平。而且公司还在快速扩张的过程中，其中的现金流压力不容忽视，公司也必须重视，否则很可能在行业周期下行的时候给公司带来致命的创伤；

2. 公司前三季度收入略有下降，主要是受疫情和行业周期的影响。净利润率增长主要是由于原材料采购成本下降，导致毛利率改善；同时，成本控制也很好，除了研发费用增长明显外，其他成本控制得当；

3.公司净资产收益率保持在12%-17%的范围内，处于行业中等水平。总资产周转率也处于中等水平。净利润率连续三年下降，主要原因是额外财务成本带来的负债率上升；

第四，核心竞争力与投资逻辑

核心竞争力

公司主要客户包括大众、奥迪、保时捷、宝马、梅赛德斯-奔驰、丰田、通用、福特、日产、本田、现代起亚、菲亚特克莱斯勒、捷豹路虎、上汽、东风、长安、一汽、吉利、长城、奇瑞、比亚迪等国内外主要整车企业。同时与福吉亚、天纳克、博格华纳、马瑞利、延锋、麦格纳、大陆、三五、布雷博、科诺尔、威伯科等大型一线供应商建立了稳定、长期的供货关系。在售后市场，公司为北美和欧洲知名的独立售后经销商供货，如DiscountTire、TireKingdom、ASCOT和Wurth。

2. 管理制度优势

公司立足于先进的汽车零部件制造行业，建立了BMS Bolon流程管理系统和BPS Bolon精益生产系统，通过制度和流程规范企业运作，并通过ERP、EPROS、预算系统、OA、PLM、SCM等信息系统进行固化，形成了有序、高效、精细化的企业运营管理模式。从而促进了公司的快速发展。公司获得美国福特汽车Q1认证，并多次获得美国通用汽车全球供应商质量优秀奖。

3.研发技术优势

公司主要产品的技术水平处于行业领先水平。公司及其下属企业是高新技术企业、国家知识产权示范企业、上海市科技小巨人企业、上海市创新型企业。公司技术中心为“国家认定企业技术中心”，分别在上海松江和安徽宁国设有院士工作站。公司中心实验室(汽车电子实验室)已通过CNAS和通用汽车GP-10系统认证。2020年上半年，公司研发投入占营业收入的8.58%。截至2020年6月30日，公司及其子公司共拥有专利230余项。

4. 国际运营能力优势

公司在中国、北美、欧洲设有多个生产园区、研发和销售中心，产品销往80多个国家和地区。积累了丰富的国际化运营经验和全球供应能力，为公司在更多的产品线中获得全球领先的市场份额奠定了基础。

投资逻辑

1. 汽车智能化、数字化发展的长远前景

2、胎压监测系统行业成长性非常肯定，公司是国内行业龙头；

3.公司的车载摄像头、毫米波雷达、先进的辅助驾驶系统等新产品具有很大的增长潜力；

4. 公司研发实力雄厚，未来有望不断推出优秀的新产品；

五、利润预测与估值

性能预测

预测假设

收入增长：5%、25%、35%;毛利率：32%;净利润率：5.5%、7%、8%;

收入假设

2020 e: 35;2021 e: 44;2022 e: 59;

净利润预测

2020 e: 1.9;2021 e: 3.1;2022 e: 4.7;

注：假设数据为满足条件时对应的市场价值，根据实际数据进行调整。

估值

市盈率

合理范围：35-45次

合理的估价

两年后合理估计：160 - 210亿；

目前合理估值：80 - 100亿(按30%年营收预期计算);

参考价值

80亿以下(不含权利价格50元/股)

六、投资视角

影响性能

核心元素

1. 原材料价格波动；

2. 新产品的市场反馈；

3.可以实现定向增发的生产周期和效果；

4. 公司费用控制情况，特别是财务费用控制情况；

核心风险

1. 市场竞争风险

汽车零部件行业属于充分竞争行业，行业内企业较多，竞争较为激烈。整车厂、一线供应商和独立售后分销商在选择供应商时主要考虑汽车零部件供应商的及时供货能力、成本控制能力、产品质量保证能力和同步研发能力。如果公司无法继续在产能建设、仓储设施、质量保证、研发、工艺改进、设备更新、降低生产成本等方面进行投资以满足客户要求，公司将面临营业收入、市场份额和毛利率下降的风险。

2. 因汇率波动引起的经营业绩波动

公司海外销售占收入比重较高，海外销售结算货币主要为美元和欧元。近年来，以外币计价进口到中国的汽车电子零部件数量逐渐增加，存在人民币汇率波动导致经营业绩波动的风险。

3.原材料价格的波动导致经营业绩的波动

本公司部分主要产品的原材料为不锈钢材料和铜棒，铜棒等铜制品的外购件。主要原材料价格的大幅波动将影响公司的毛利率，由于主要原材料价格的大幅波动，公司存在经营业绩波动的风险。

4. 中美贸易战导致经营业绩波动的风险

2018年和2019年，中美贸易战逐步升级，旷日持久。公司对美主要出口产品被列入美国加征关税的产品清单，部分客户要求公司分担一定的加征关税成本。

5、新业务发展不及预期的风险

公司重点发展的汽车电子新业务具有技术门槛高、研发费用高、从技术研发到批量供货的周期长、产品迭代速度快以及成本对规模依赖度高等特点。同时汽车电子业务的竞争对手多数为体量超大的跨国零部件企业，竞争激烈。而公司的轻量化结构件产品对固定资产投资规模要求较高，盈利能力受产能利用率的影响较大。因此，如果公司的智能化、轻量化新业务的发展速度不及预期，公司存在经营业绩下滑的风险。

综述

公司是全球胎压监测领军企业，1998年从不起眼的排气管和气门嘴业务开始做起，依靠稳定的客户关系逐步渗透到胎压监测、车载雷达、摄像头、高级辅助驾驶等领域，不得不佩服公司管理层的与时俱进和危机感，优秀的管理层和稳定的客户资源是公司的核心竞争力，也确保公司在未来新业务中有望取得更优秀的成绩。虽然公司负债率较高，但是在汽车顺周期形势和新能源汽车数字化趋势下，未来的增长前景依然十分看好。